सांकेतिक चित्र / Unsplash

हम एक मुश्किल दौर में जी रहे हैं। लंबे समय से हम शेयर बाज़ार को आर्थिक सेहत का पैमाना मानते आए हैं। ये भविष्य की कमाई, लोगों की सोच, लिक्विडिटी और निवेश की संभावनाओं को दिखाते थे। 'शीशे में दिखने वाले इंसान' की तरह, पॉलिसी बनाने वाले और निवेशक कॉर्पोरेट कमाई और भविष्य की ग्रोथ का अंदाजा लगा सकते थे, और ज़्यादा कमाई की क्षमता वाली कंपनियों में निवेश करके एक फ़ीडबैक लूप में शामिल हो सकते थे।

शेयर बाज़ार का आकलन टोबिन के अहम काम के थ्योरेटिकल आधार को दिखाता है, जिसमें उन्होंने बाज़ार मूल्य की तुलना कैपिटल की रिप्लेसमेंट कॉस्ट से करने के महत्व पर ज़ोर दिया था। आसान शब्दों में, कंपनियां तब निवेश करती हैं जब उनका बाजार मूल्यांकन उनकी संपत्ति को बदलने की लागत से अधिक होता है।

इसलिए, भारत में (और दूसरे बाजारों में भी) शेयर बाजार का आकलन करने का बेहतर तरीका सिर्फ निफ़्टी 50 के लेवल को देखना नहीं है, बल्कि निफ़्टी P/E (प्राइस-टू-अर्निंग्स) रेश्यो की जांच करना है। P/E रेश्यो टोबिन के मूल्यांकन लॉजिक जैसा ही है, क्योंकि यह दिखाता है कि निवेशक आज कमाई की एक यूनिट के लिए कितना भुगतान करने को तैयार हैं, और इसलिए यह भविष्य की ग्रोथ और उम्मीदों के बारे में बाजार के आकलन को दर्शाता है।

भारत में शेयर बाजारों में तेजी आई। इक्विटी बाजार भारत में हमेशा से एक पसंदीदा एसेट क्लास रहे हैं क्योंकि टैक्स के नजरिए से इसमें फायदा मिलता है। कोविड के दौरान जब ब्याज दरें गिर रही थीं, तो हमने रिटेल निवेशकों की बड़ी संख्या में भागीदारी देखी।

छोटे निवेशकों ने SIP (सिस्टमैटिक इन्वेस्टमेंट प्लान) के जरिए भारतीय बाजारों में एंट्री की। इस दौरान, शेयरों की कीमतों में काफ़ी बढ़ोतरी हुई, और निफ्टी कोविड के समय के निचले स्तर से तेजी से उबरकर रिकॉर्ड स्तर पर पहुंच गया।

इसके चलते निफ्टी मार्च 2020 में लगभग 7,500 के स्तर से उछलकर सितंबर 2023 में 20,000 के पार पहुंच गया। कम ब्याज दरों के दौर में बनी अधिक लिक्विडिटी के कारण निवेशकों ने ज्यादा जोखिम उठाया और शेयर बाजार की ओर रुख किया।

लेकिन जैसे-जैसे निफ्टी की कीमतें बढ़ीं (और सितंबर 2024 में 26,000 के पार चली गईं), कमाई उस रफ्तार से नहीं बढ़ी। शेयरों की कीमतों में बढ़ोतरी, जो कुछ हद तक रिटेल भागीदारी बढ़ने की वजह से हुई थी, हमेशा असल कमाई में उसी अनुपात में ग्रोथ को नहीं दिखाती थी। विदेशी संस्थागत निवेशक (FIIs), जो पारंपरिक रूप से भारतीय इक्विटी बाजारों में एक अहम भूमिका निभाते रहे हैं, निफ्टी 50 के लेवल और वैल्यूएशन मल्टीपल्स के बीच बढ़ते अंतर को देखने लगे।

2021-2022 में कोविड के बाद लिक्विडिटी (नकदी की उपलब्धता) के दौर में निफ्टी P/E रेश्यो बढ़कर 38-42x के ऊंचे स्तर पर पहुंच गया था। यह उस दौर को दिखाता है जब कीमतों को कमाई में बढ़ोतरी के बजाय उम्मीद, लिक्विडिटी और निवेश के प्रवाह से ज्यादा सहारा मिल रहा था। जैसे-जैसे वैल्यूएशन बढ़े, कीमतों के बहुत ज्यादा होने को लेकर चिंताएं भी शुरू हो गईं।

नतीजतन, FII (जो 2020-21 के दौरान बड़े पैमाने पर शुद्ध खरीदार थे) 2022 के बाद से ज़्यादा सतर्क हो गए। ग्लोबल स्तर पर बढ़ती ब्याज दरों और वैल्यूएशन से जुड़ी चिंताओं के बीच, 2024 तक उनमें बिकवाली का दबाव और भागीदारी में कमी देखी गई।

जानकारी में असमानता वाली दुनिया में, आम तौर पर FII अलग-अलग ग्लोबल मार्केट में सोच-समझकर फैसले लेते हैं। वे फंडामेंटल (बुनियादी कारकों) से प्रेरित होते हैं और ग्लोबल मैक्रो-इकोनॉमिक स्थितियों के प्रति संवेदनशील होते हैं। इसलिए, वे रिस्क-रिटर्न के हिसाब-किताब पर ध्यान देते हैं, जो विदेशों में बढ़ती ब्याज दरों और ग्लोबल लिक्विडिटी में सख्ती के कारण बदलने लगता है।

नतीजतन, FII ने चुनिंदा तरीके से निवेश करना और सावधानी बरतना शुरू कर दिया और भारत से बाहर निकलना शुरू कर दिया। 2025-26 तक, कुछ दौर में नेट FII फ्लो नेगेटिव हो गया, जो भारतीय इक्विटी के प्रति अधिक सतर्क और चुनिंदा रुख को दिखाता है।

निफ्टी 50 और निफ्टी P/E रेश्यो के बीच का अंतर असल में यह बताता है कि हाल के दौर में भारतीय शेयर बाजार कभी-कभी कम आकर्षक क्यों लगे हैं। इस संदर्भ में 'आईने में दिखने वाला व्यक्ति' खुद इंडेक्स का स्तर नहीं है, बल्कि वह वैल्यूएशन मल्टीपल है जिसे निवेशक कमाई के आधार पर तय करने को तैयार हैं।

हालांकि नीति-निर्माता अक्सर विदेशी संस्थागत निवेशकों को आकर्षित करने और कैपिटल इनफ्लो (पूंजी के प्रवाह) को मैनेज करने पर ध्यान देते हैं, लेकिन असल में जिस चीज पर ध्यान देने की जरूरत है, वह है कमाई में बढ़ोतरी की क्वालिटी और स्थिरता, जो मौजूदा वैल्यूएशन को सही ठहराती है। अगर लंबे समय तक वैल्यूएशन कमाई से आगे निकल जाते हैं, तो बाजार से बाद में कम रिटर्न मिल सकता है। ऐसा इसलिए नहीं होता कि पूंजी खत्म हो गई है, बल्कि इसलिए होता है क्योंकि कीमतों में शामिल उम्मीदें पहले ही पूरी हो चुकी होती हैं।

'आईने में दिखने वाला व्यक्ति' जिसे बदलने की जरूरत है, वह कैपिटल फ्लो या निवेशकों की भागीदारी नहीं है, बल्कि कमाई में बढ़ोतरी के आधार पर सही ठहराया जा रहा वैल्यूएशन का स्तर है।

(डॉ. सारिका रचुरी ICFAI बिजनेस स्कूल में पढ़ाती हैं)
(बद्री नारायणन गोपालकृष्णन यूनिवर्सिटी ऑफ वाशिंगटन सिएटल में सीनियर इकोनॉमिस्ट और एफिलिएट फैकल्टी सदस्य हैं)

अन्य खबरें पढ़ने के लिए क्लिक करें न्यू इंडिया अब्रॉड